核心观点：
　　公司披露24Q3 业绩：24Q3 营业收入262.1 亿元，YoY/QoQ-4%/+3%，Q3 毛利率同减0.09pct 至62.9%；销售费用38.05 亿元，环比增加8.66%，同比增加6.67%，销售费用率为14.52%；管理费用11.00 亿元，管理费用率为4.20%；研发费用44.24 亿元，研发费用率为16.88%。
　　24Q3 GAAP 归母净利润65.38 亿元，Non-GAAP 归母净利润74.99亿元，Non-GAAP 归母净利率为28.61%。
　　暴雪回归推动端游增长，手游下滑主要受同期高基数影响。24Q3 游戏及相关增值服务收入208.64 亿元，同减4.2%，其中在线游戏收入为201.96 亿元，同减1.04%，手游收入占比70.8%，为142.99 亿元，同减9.71%，主要受去年爆款新游《逆水寒》发行带来的高基数；端游收入占比29.2%，为58.97 亿元，同增29.01%，主要是《魔兽世界》等暴雪产品回归带动。
　　盈利预测和投资建议：游戏业务方面，公司端游受暴雪游戏回归带动，客户端游戏收入明显增长。手游主要通过今年以来上线的新游戏《世界之外》《永劫无间手游》、《漫威终极逆转》等贡献业绩增量。二季度《梦幻西游》端游游戏经济系统部分调整，三季度以来表现趋于稳定。
　　从游戏储备上来看，公司储备有射击类游戏《漫威争锋》、《界外狂潮》等产品；中式武侠与开放世界体系融合的多端游戏《燕云十六声》有望在年内上线。看好公司游戏研发实力和持续产出优质游戏产品的能力。我们预计公司2024~2026 年总体营业收入分别为1072/1203/1256亿元，Non-GAAP 归母净利润为328/356/374 亿元，根据SOTP 算得每股合理价值为114.61 美元/ ADS（美股），178.44 港元/股（港股），维持“买入”评级。
　　风险提示: 用户增长进入瓶颈，产品周期延迟，音乐版权费用增长。