4Q24业绩
24Q4，公司实现收入267.5 亿元（yoy-1.4%，qoq+2.1%）。公司四季度实现毛利162.7 亿元（yoy-3.3%），毛利率为60.8%，同比减少1.2pct；实现调整后净利润96.8 亿元（yoy+31.2%），净利率为36.2%，同比增加9.2pct。整体看公司收入符合预期，利润好于预期。
《漫威争锋》及《燕云十六声》拉动端游增长，代表游戏稳定运营公司2024 年12 月6 日推出端游《漫威争锋》，上线后72 小时注册用户超1000 万，登顶Steam 全球畅销榜，目前用户量已经突破4000 万。新游《燕云十六声》端游在国内上线四天下载量突破300万，手游上线后，蝉联iOS 下载榜第一位约两周。手游带动端游成功发行推动双端玩家量两周内突破 1,500 万。
网易与暴雪重新合作后，《魔兽世界》和《炉石传说》先后返厂，2025 年2 月19 日《守望先锋》回归进一步稳定推动暴雪系列流水增长。24Q4 代表游戏《逆水寒》手游登顶港澳台地区iOS 下载榜榜首，并在2025 年1 月在台湾地区登顶iOS 畅销榜。
热门游戏长线运营，内容储备充足
《大话西游2》、《梦幻西游》电脑版及手游、《率土之滨》、《阴阳师》、《第五人格》和《永劫无间》等代表性游戏流水稳定，彰显长线运营能力。
公司储备游戏包括：《界外狂潮》、《Destiny: Rising》和《漫威秘法狂潮》等，多元化产品完善公司游戏产品矩阵。
云音乐和有道业务盈利能力不断提升，AI 内容加速业务利润改善云音乐通过打造音乐社区和多样化的内容矩阵，增强用户订阅意愿，驱动业绩快速增长以及盈利能力持续提升。2024 年云音乐会员订阅收入yoy+22%，毛利率达33.7%，同比增加7pct。同时，网易有道、云音乐、数智等多业务接入DeepSeek，AI 驱动下有道业务首次全年营业利润转正。
投资建议
我们预计CY 25/26/27 年公司营业收入分别为1134.4/ 1223.5/1329.8 亿元，归母净利润(Non-GAAP)分别为359.1/ 391.6/ 429.6 亿元。维持“买入”评级。
风险提示
新游上线不确定性；游戏版号数量波动；玩家消费意愿及收入预期不确定性。