新游戏驱动2025Q1 业绩增长，看好新游戏周期表现，维持“买入”评级公司2025Q1 实现营业收入288 亿元（同比+7.36%，环比+7.78%），归母净利润103 亿元（同比+34.94%，环比+17.51%），其中游戏及相关增值服务收入240 亿元（同比+12.1%，环比+13.2%），主要系《第五人格》收入增长及《燕云十六声》《漫威争锋》等新游戏贡献增量所致；有道收入13 亿元（同比-6.8%，环比-3.1%）；云音乐收入19 亿元（同比-8.4%，环比-1.2%）；创新及其他业务收入16 亿元（同比-17.6%，环比-28.9%）。我们维持2025-2027 年业绩预测，预计公司2025-2027年归母净利润分别为342/390/424 亿元，对应EPS 分别为10.8/12.3/13.4 元，当前股价对应PE 分别为16.2/14.3/13.1 倍，看好公司以《无限大》为代表的新产品周期继续驱动增长，维持“买入”评级。
《漫威争锋》《燕云十六声》等新游戏表现亮眼，关注《无限大》上线进展《漫威争锋》2025 年4 月发布第二赛季更新后，迅速登顶Steam 全球畅销榜。《燕云十六声》自2024 年12 月上线截止2025 年3 月，注册玩家数已突破3000 万，公司将加快推进《燕云十六声》主机版本及海外上线。《界外狂潮》2025 年3 月上线3 天内登上Steam 全球畅销榜第6 名，最高同时在线玩家数突破11 万。《七日世界》手游2025 年4 月上线后，迅速登顶全球160 多个地区的iOS 下载榜榜首。公司储备游戏包括《漫威秘法狂潮》《Destiny: Rising》《无限大》等，其中都市题材开放世界游戏《无限大》已取得版号，且预约量超900 万，或有望加速上线，新产品周期有望继续驱动公司游戏业务增长。
云音乐、有道稳定盈利，AI 或持续全面赋能网易云音乐持续优化收入结构，加强以音乐为核心的商业化变现，同时版权成本降低与及运营成本把控驱动盈利能力持续提升，2025Q1 网易云音乐毛利率达37%（环比+5pct）。有道继续以AI 驱动业务创新，学习硬件及在线营销服务收入持续增长，且公司整体实现稳定盈利，2025Q1 实现归母净利润7674 万元（同比+517%），多元业务矩阵有望持续良性发展。
风险提示：新游戏上线时间或流水表现不及预期，老游戏流水下滑等风险。